地缘冲突持续发酵，华尔街对"快速解决"的乐观预期正在瓦解。
周五，高盛顶级交易员Shawn Tuteja在最新客户报告中指出，市场叙事正经历关键转变——从笃信冲突将迅速平息，转向对"不确定性无限期延续"的定价。
Tuteja表示，过去数周，高盛客户群体的主流叙事始终是地缘冲突将得到"解决"，但随着局势拖延，这一信心正在动摇。上周末，市场情绪急剧转向，客户开始大举做空低质量股票组合及欧洲资产，同时押注油价持续走高。与此同时，美联储周三偏鹰派的表态进一步压制风险情绪——客户普遍认为，美联储本有机会安抚市场，却选择聚焦经济强劲面，令空头情绪雪上加霜。
目前标普500指数较历史高点回落约5%，较六个月前基本持平。Tuteja认为，当前风险回报已较此前更趋对称，但他同时警告，若AI板块或动量多头出现下行，市场将面临客户尚未充分对冲的尾部风险。
叙事转变：从“快速解决”到“无解”Tuteja指出，在过去数周的客户对话中，“冲突将被解决”几乎是压倒性共识，尽管客户对于解决路径往往语焉不详。然而，随着局势拖延，这一叙事的可信度正在被侵蚀。
上周末，市场情绪出现明显拐点。客户开始担忧石油供应将在数周内告急，而解决方案可能无法及时到来。这一预期驱动了对低质量股票组合（包括罗素2000指数RTY及高盛低质量股票篮子GSXULOWQ）的大规模做空，以及新增欧洲空头头寸。
进入本周，市场走势却令空头同样感到不适——股市在没有明确解决信号的情况下反弹，令已调整仓位的快钱客户两面受困。Tuteja描述，本周前四个交易日呈现双向流动，情绪明显分化。
目前，客户群体对后市形成两种截然不同的判断：其一，冲突在一至两周内解决；其二，局势陷入僵局，市场将以两种方式消化——杠杆快速出清引发的急跌，或类似2022年的持续缓慢下行。后两种悲观情景已通过VIX看涨期权、标普500尾部看跌期权及VKO等衍生品工具得到表达。
面对不确定性，资金正在寻找安全垫。高盛的客户沟通显示，投资者对标普500指数“盲目买入”的共识点位中值在6100至6200区间，这意味着距离当前水平仍有6%至7%的下行空间。
美联储鹰派表态加剧市场脆弱性周三美联储的表态成为本周额外的压制因素。Tuteja指出，客户普遍认为美联储本有机会在当前动荡背景下释放安抚信号，但其选择强调经济强劲面，被市场解读为偏鹰派立场，进一步打压了风险情绪。
这一背景下，利率市场的走势尤为值得关注。年初，收益率随周期股相对防御股的走强而上行，反映市场对经济再加速的预期。但近期这一相关性已明显断裂——在周期股大幅跑输防御股的同时，市场反而定价了更高的终端利率、并削减了降息预期。
Tuteja将这一"债券市场的剧烈波动"发生在非农就业数据偏弱、AI叙事受到质疑的背景下，视为跨资产定位脆弱性的集中体现。他指出，利率市场的快速切换很可能是仓位驱动的结果，而非基本面的根本性转变。
AI叙事仍是市场支柱，但构成潜在尾部风险尽管市场动荡，AI叙事目前仍保持完好。高盛自营账簿数据显示，AI相关仓位处于历史最高水平，Mag7的持仓也接近历史高位——随着市场对增长前景产生疑虑，资金已重新向这些名称集中。
从相对表现看，高盛AI多头篮子GSTMTAIP相对标普500非AI指数SPXXAI的比值接近历史高点，且历次回调幅度呈现越来越浅的趋势。
然而，Tuteja将这一高度集中的AI仓位同时视为潜在风险点。他指出，若寻找市场全面投降的信号，应重点观察AI板块——目前显然尚未到达那一阶段，但这意味着客户对AI及动量多头的下行风险准备不足。
高盛自营账簿数据还显示，客户对动量因子的整体敞口处于五年高位。Tuteja建议，针对尾部风险的最优对冲工具为GSTMTAIP和高盛中期动量因子多头篮子GSX1BFML的下行期权组合——前者两个月期80/95%看跌价差成本约为2.62%，后者同期限75/90%看跌价差成本约为2.67%。
估值收缩已在进行，风险回报趋于对称从更宏观的视角看，标普500指数自去年9月中旬以来基本持平，约六个月内涨幅为零。高盛研究部门维持2026年每股盈利预测309美元、2027年342美元不变，认为GDP增速下调的影响将被AI投资支出的上升所抵消。
Tuteja指出，在盈利预期上调的背景下，指数六个月原地踏步，本质上意味着估值倍数正在收缩。尽管美股年初估值按历史标准仍属偏贵，但过去六个月NTM市盈率的压缩幅度，在过去45年的历史数据中已属显著。
在此背景下，Tuteja认为当前风险回报已较此前更趋对称。他表示，当指数位于更高位置时，市场热议的是"停火消息能带来多少涨幅"；而在当前水平，上行空间已变得更具实质意义。
他总结称，在净头寸层面，客户对股市小幅下行已有一定对冲，因此不倾向于在当前位置过度看空。但他强调，客户对由AI或动量多头下行驱动的跌势准备明显不足，这是当前市场最值得警惕的尾部风险所在。
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